Danske Bank: Sakinlik vakit ortasında hakim olmadan evvel tahvil faizlerindeki yükseliş devam edecek

Zakariya

New member
Tahvil getirileri enflasyon dehşetlerinin artması ve piyasaların beklenen büyük faiz artışlarını daha erken fiyatlandırması niçiniyle geçtiğimiz ay kıymetli ölçüde arttı. 10 yıllık EUR swap oranları neredeyse 100bp arttı.

DanskeBank olarak önümüzdeki üç ay boyunca tahvil getirilerine yönelik üst taraflı riskler görmeye devam ediyoruz. 10Y Bund ve ABD Hazine getirileri için 3 aylık gayelerimiz şu anda sırasıyla %1,90 ve %3,75 iken, mevcut döngüsünün bu maksatlara yakın düzeylerde doruğa ulaşmasını bekliyoruz. 6 ve 12 ay ufuklarında, piyasaların sakinlik risklerine ve ötürüsıyla faiz indirimlerine giderek daha fazla odaklanmasıyla tahvil getirilerinin hafifçeçe düşmesini bekliyoruz. Ama şayet enflasyonu bir defa daha hafifçee alıyor isek, tahvil getirilerinin daha yükselmesi muhtemel. ABD’de sakinliğin gerçekleşmesi halinde dahi 2023’te beklenen getiri düşüşü beklentisini de değiştirmek gerekebilir.

Getiriler esasen tepeye olabilir mi?

ilk vakit içinderda, piyasalar esasen ECB’nin 2022 sonuna kadar siyaset faizlerini 180bp artırmasını fiyatlıyor. Piyasalar, hem Eylül tıpkı vakitte Ekim siyaset toplantılarında faizlerin 50bp oranında artırılmasını muhtemel görmekte. Bu, makroekonomistlerimizin ECB’nin 2022 için 125bp’lik faiz artırımlarını ve Eylül toplantısında gelmesi mümkün yalnızca bir 50bp artışı öngoren en son iddialarında beklediklerinden biraz daha fazla. Piyasalar ayrıyeten gelecek yıl için 110bp’lik bir faiz artışını fiyatlarken Danske Bank olarak 50bp kestirim ediyoruz.

ABD için de emsal bir tablo öngörmekteyiz. Piyasalar Fed’in 2022 için 200bp’lik faiz artırımlarını, siyaset faizlerinin bu yıl aslına bakarsan arttığı 150bp’nin üzerine fiyatlandırıyor. 2022 için yalnızca dört Fed siyaset toplantısı kalmışken, bu Fed’in her görüşmede siyaset faizlerini ortalama 50bp artırmasına eşit. Geçen haftaki FOMC toplantısından daha sonra getiri varsayımımızı değiştirmeye karar verdik ve artık bir daha sonraki görüşmede da 75bp siyaset artışı bekliyoruz. Bu da Aralık 2022’ye kadar Fed fonları amaç aralığını %3,75-4,0’a çıkarmakta.

Tahvil getirileri tepe yapmış olabilir mi?

Makroekonomistlerimizin Fed iddialarına göre daha temkinli ECB siyaset görünümü, Avrupa getirilerinin tahminen de doruğa yaklaştığını yahut aslına bakarsan doruğa ulaşmış olabileceğini düşündürebilir. birebir vakitte, piyasaların önümüzdeki üç-altı ay boyunca çok kademeli bir EUR para piyasası eğrisini fiyatlamaya devam etmesini bekliyoruz. Fed’in siyaset faizlerini 75bp artırması ve ECB’nin Eylül ayında vites değiştirmesini 50bp’ye çıkarması niçiniyle, piyasa fiyatlamasının çarpıcı bir biçimde değişmesini beklemiyoruz.

İkincisi, artık piyasaların yüksek enflasyon ve mali sıkılaştırmanın GSYİH büyümesi için potansiyel sonuçlara odaklanmaya başlamasını bekliyoruz. ABD iktisadının 2023’te yavaşça bir resesyona gireceğini kestirim ediyoruz. Enflasyonun – en azından altta yatan enflasyonun – gelecek yıl yüksek kalmasını beklerken, zayıf ABD büyüme göstergeleri, merkez bankaları muhtemelen 2023’te faizleri düşürmeyecek olsa da, tahvil randımanını düşürme eğiliminde olacaktır.

Üçüncüsü, gerçek faiz oranları bilhassa ABD’de olağanlaştı. Gerçek getiriler ve enflasyon beklentileri endekse bağlı tahvillerden elde edilir ve bu niçinle piyasa beklentilerini yansıtır. Uzun vakittir merkez bankalarının para siyasetini sıkılaştırmasıyla nominal getirilerin yanı sıra gerçek getirilerin de artacağını savunduk – ve tam olarak olan da bu. ABD ve Almanya 10Y gerçek getirileri sırasıyla %0,8 ve -%0,5’e yükseldi. Bu, birçok kişinin nötr bir gerçek randıman olarak ve pandemi öncesi düzeylerle uyumlu olarak değerlendirdiği düzeye yakın. Diğer bir deyişle, bu faktörün nominal randımanları kıymetli ölçüde daha da yükseltmesi için gerçek verimlerin daha da artmasını beklemeniz gerekir.

Verimin daha da yükselebileceğini gösteren nedir?

aynı vakitte, son randıman artışlarından daha sonra bile, yaz boyunca ve sonbaharda daha fazla artış görmeyi bekliyoruz.

Her ne kadar merkez bankalarının faiz oranlarını büyük ve yenidenlanan faiz artışlarıyla yükseltmeleri prensipte ileriye dönük eğriler halinde fiyatlandırılsa da, faiz artırımları eğriye girdiğinde piyasa oranları büsbütün teknik bir perspektiften artmakta. Dahası, merkez bankalarından gelen bir daha sonraki değerli faiz artırımı cinsine şahin telaffuzların eşlik etmesini beklemeliyiz, bu ECB iddiamızın gösterdiğinden daha fazla faiz artışları faiz artışları başlamasıyla fiyatlara girecek.

Burada, bilhassa ABD’deki faiz artırımlarına ait beklentilerimizin pek dramatik olduğunu, çünkü Fed fonlarının gaye aralığının Aralık ayına kadar %3,75-%4,0 oranlarına ulaşmasını beklediğimizi vurgulamak isteriz. 2004-2006 periyodunda faiz artırımlarıyla temaslı olarak 2005 yılı sonunda Fed fon aralığının üst ucu %4’e ulaştığında, 10Y Hazine tahvillerinin getirisi %4,5 civarındaydı. Bu defa, randıman eğrisinin bilakis döneceğini ve nötr oranın şu anda daha düşük olduğunu var iseydığımız için uzun randımanlar üstündeki yukarı istikametli baskıyı hafifçeleteceğini var iseydık.

Yüksek enflasyonist baskı, merkez bankalarının eğrinin önemli biçimde gerisinde kalmasının ve artık bir dizi büyük ve süratli faiz artırımı yaparak yetişmek için çabalamalarının altında yatan niye.

aynı vakitte, para siyaseti bir gecikme ile çalışma eğilimindedir ve enflasyon ataleti daha geniş tabanlı hale geldikçe arttı. Ayrıyeten, besin ve güç fiyatlarındaki en son artışlar çabucak hemen tüketici fiyatlarına tam olarak ulaşmadı. Avrupa gaz meblağları da bir daha tırmanmaya başladı ve Haziran ayında fiyatlar Mayıs ayına göre yaklaşık %50 arttı. Enflasyonun önümüzdeki aylarda olağanüstü yüksek kalmasını bekliyoruz.

ABD Merkez Bankası bilançosunu (QT) küçültmeye başlarken, ECB’nin QE programını Haziran ayı sonuna kadar sonlandırması planlanıyor. Japonya Merkez Bankası ayrıyeten, Japon devlet tahvillerini alıp satarak 10Y hükümet getirilerini %0,25’in altında, lakin eksi %0,25’in üzerinde tutarak getiri eğrisi denetimini bırakmaya karar verebilir. Piyasa, büyük merkez bankalarının ortadan kaybolmak üzere olduğu yahut piyasadaki büyük alıcılar olarak oldukcatan ortadan kaybolduğu konusunda şaşırmazken, piyasa üstündeki etkiyi hafifçee alıyor olabiliriz – şu anda düzleşmesi beklenen randıman eğrileri ile güçlendirilebilecek bir tesir ortaya çıkabilir.

Uzun getirilerin üç ila altı ay ortasında tepeye ulaşacağını kestirim ediyoruz. 10Y Bund randımanı, yılın başındaki %-0.18’e kıyasla % 1.7 civarında süreç görüyor. ABD 10Y randımanı birebir periyotta %1,5’ten %3,25 civarına yükseldi.

Alman varlık takas spreadinin (EUR swap ve Bund getirileri içindeki fark) bu yıl daha da arttığını unutmayın. 75bp’de, gösterge Bund spread (10Y), finansal krizin başında gördüğümüz düzeylere epey yakın süreç görüyor. Bu niçinle, EUR swap oranları gösterge Bund getirilerinden daha fazla artmıştır.

Sonuç olarak, ABD 10Y Hazine getirisinin önümüzdeki üç ay ortasında daha evvelki beklentimiz %3,5 yerine %3.75’e yükselmesini bekliyoruz.

Alman getirileri ve EUR swap oranları ile ilgili olarak, birinci faiz artışları gerçekleştikçe piyasanın dik bir getiri eğrisini fiyatlamaya devam edeceğini ve muhtemelen tüm getiri eğrisini daha da yükselteceğini var iseydık.

DanskeBank Rapor özeti